Publicaciones

En este documento se estiman regresiones de crecimiento económico a la Barro teniendo en cuenta, simultáneamente, los problemas de endogeneidad e incertidumbre de modelo. A tal fin, se combinan métodos de estimación de modelos de panel por máxima verosimilitud con técnicas Bayesianas de promediado de modelos. Aplicando la técnica propuesta a un panel de países en el período 1960-2000, los resultados empíricos contrastan con el consenso previo en la literatura de crecimiento empírico: por un lado, no se encuentra evidencia de convergencia condicional entre los países, y por otro lado, ninguna variable parece predecir de forma robusta el crecimiento económico a largo plazo.

Dar cuenta de la clara evidencia de una limitada diversificación del riesgo internacional es un reto importante para los modelos de economía abierta, sobre todo cuando estos se adoptan en el análisis de políticas que puedan resultar afectadas por imperfecciones en los mercados financieros. Fundamental en la literatura es la evidencia, contraria a la eficiencia, que el consumo es relativamente alto en los países en los que su precio relativo internacional (el tipo de cambio real) también es alto. En este papel reconsideramos la relación entre los diferenciales de consumo entre países y los tipos de cambio reales, descomponiéndola en dos factores que reflejan, respectivamente, los precios de los bienes comerciables y no comerciables. Documentamos que, en un patrón común entre los países de la OCDE, los dos componentes contribuyen a la falta general de diversificación del riesgo. El factor de precios de bienes comerciables juega un papel dominante en la explicación de las desviaciones de la eficiencia. Relacionamos estos resultados con dos mecanismos propuestos por la literatura para reconciliar los modelos de economía abierta con los datos. Un mecanismo actúa a través de fuertes efectos Balassa-Samuelson sobre los precios de los bienes no comerciables debidos a aumentos de productividad en el sector de comerciables, con un débil efecto compensatorio de los precios de bienes comerciables. El otro mecanismo actúa a través de efectos riqueza endógenos que aprecian los precios de bienes no comerciables y especialmente los precios de comerciables debido a un aumento
de la demanda del consumo interno.

Este trabajo investiga la heterogeneidad y las interdependencias en los vínculos macrofinancieros entre las economías desarrolladas, prestando particular atención a la última recesión. Mediante la estimación bayesiana de un modelo panel-VAR con variables agregadas reales y financieras se identifica un componente común estadísticamente significativo, especialmente en la última recesión. Además, se identifican factores específicos de cada país y significativos, lo que explica el heterogéneo comportamiento entre países y a lo largo del tiempo. Por otro lado, se encuentra que las interdependencias entre países y entre variables reales y financieras son relevantes: un shock a una variable en un país afecta a las de otros países. Esta transmisión parece además más rápida y profunda entre variables financieras que entre variables reales. Finalmente, se encuentra que las perturbaciones se transmiten de forma heterogénea entre países.

Se ha escrito mucho sobre por qué los economistas fallaron en la predicción de la última crisis real y financiera. Leyendo la literatura actual, parece que la crisis era tan obvia que los economistas deben de haber estado ciegos cuando miraron a los datos para no ser capaces de predecirla. En este trabajo, analizamos si tales afirmaciones están justificadas mirando al ahora «célebre» gráfico del crédito sobre PIB. Comparamos las conclusiones que se alcanzan en la literatura después de la crisis con las que se podrían haber obtenido con un análisis ex ante. Mostramos que, aunque el crédito afecta el ciclo económico tanto en recesión como en expansión, este efecto es muy pequeño y, sobre todo, es imposible de explotar desde el punto de vista del análisis de política económica.

Los elevados niveles de eficiencia operativa, beneficios y valoración que experimentaron los bancos en los años previos a la crisis suscitan dudas razonables sobre el contenido informativo de las medidas de desempeño convencionales en su uso para la evaluación de la eficiencia en la intermediación bancaria. Este trabajo estima la productividad de los bancos españoles a nivel individual, basándose en la metodología de Olley e Pakes (1996) y Levinsohn y Petrin (2003), para corregir por el sesgo de simultaneidad. A partir de esta, estima el crecimiento de la productividad agregada en el sector bancario español. Asimismo, el trabajo analiza las contribuciones al crecimiento de la productividad de dos tipos de factores: las prácticas bancarias que han sido señaladas como causas directas de la crisis y el progreso técnico en el sector. Los resultados muestran que dos terceras partes del crecimiento estimado de la productividad en el período 2000-2007 son atribuibles a cambios en las prácticas bancarias, tales como: la expansión del mercado de la vivienda, el elevado recurso a la titulización de activos y a la financiación a corto plazo, así como el proceso de apalancamiento en los balances bancarios. El restante 2,8 % se interpreta como el progreso técnico estimado para el sector en el período analizado, similar al estimado para el período 1993-2000.

En este artículo estudiamos la relación entre horas trabajadas y progreso técnico durante el período de postguerra en los Estados Unidos. Mostramos que la respuesta de las horas a mejoras tecnológicas ha aumentado a lo largo del tiempo y que los patrones capturados por un modelo SVAR son coherentes con los obtenidos por un modelo de ciclos reales con una elasticidad de sustitución entre capital y trabajo menor que 1. Los datos apoyan la hipótesis de que el cambio observado en la respuesta de las horas a mejoras tecnológicas es debido a cambios en la magnitud de la elasticidad de sustitución $\sigma$. Nuestro argumento es que la variación de $\sigma$ puede haber surgido por cambios en la composición estructural de los sectores de actividad económica o, de modo equivalente, la composición de los factores de producción en una función de producción con inputs heterogéneos, o bien por sesgos en la dirección del cambio técnico.

Este artículo estima los efectos de la intensa subida del salario mínimo que se produjo en España entre los años 2004 y 2010 sobre la probabilidad individual de perder el empleo, utilizando datos de registros de la Seguridad Social. El principal resultado es que el mayor incremento en la probabilidad de perder el empleo se produjo entre los trabajadores de mayor edad, incluso cuando se los compara con los más jóvenes. La intuición de este resultado es sencilla: entre los trabajadores (de baja productividad) afectados, es de esperar que los más jóvenes experimenten incrementos de productividad superiores a los de los más mayores, que están ya en la parte plana de su ciclo vital de productividad. En consecuencia, un empleador que se enfrente a un incremento uniforme del salario mínimo puede encontrar ventajoso retener a los trabajadores jóvenes y despedir a los mayores.

Este trabajo analiza el impacto a corto plazo de las fusiones y adquisiciones en indicadores de solvencia, liquidez y rentabilidad de los bancos europeos. El estudio tiene en cuenta tanto el impacto sobre los bancos adquirentes como sobre los adquiridos. En el caso de los adquirentes, nuestros resultados empíricos señalan que los indicadores de solvencia, rentabilidad y liquidez muestran reversión a la media que es estadística y económicamente significativa después de la fusión o adquisición. Los bancos adquirentes de bancos en otros países de la UE presentan mejores resultados cuando su supervisor prudencial y esquema de seguro de depósitos son más estrictos que los del banco adquirido. En el caso de los bancos adquiridos, nuestros resultados muestran que una supervisión prudencial y un esquema de seguro de depósitos más estrictos tienen un impacto positivo tanto en la liquidez como en su rentabilidad después de la fusión.

En el trabajo se examina el comportamiento en predicción de dos aproximaciones alternativas a los modelos de factores dinámicos. La primera aproximación extrae el componente estacional de los indicadores individuales antes de estimar el modelo de factores dinámicos. La segunda utiliza series no ajustadas de estacionalidad en un modelo de factores que endógenamente realiza el ajuste estacional. Nuestro análisis de Montecarlo demuestra que el comportamiento de la primera aproximación es siempre igual o mejor que el de la segunda, sea cual sea el escenario simulado. Nuestros resultados tienen implicaciones muy relevantes sobre la literatura de modelos factoriales porque muestran que la práctica común de usar datos ajustados de estacionalidad en estos modelos es la apropiada y genera los mejores resultados en predicción. Usando cinco indicadores, ilustramos este resultado para el caso de Estados Unidos.

Utilizando una amplia base de datos de más de 1 millón de empresas españolas, francesas y británicas, este documento de trabajo propone y contrasta una hipótesis que explica por qué España tiene una de las tasas de bancarrota empresarial más bajas del mundo. Este hecho se produce incluso durante la crisis económica actual y controlando por las tasas de salida de empresas del mercado. La hipótesis se basa en dos premisas: por un lado, el sistema concursal español es poco eficiente en comparación con la principal alternativa para solucionar una situación de insolvencia, el sistema hipotecario, y, por otro, la bancarrota personal en España resulta muy poco atractiva para el deudor.

Las previsiones presupuestarias que preparan las autoridades nacionales tienden a presentar, en promedio, una visión optimista de la senda futura de las finanzas públicas. Este hecho ha sido probado en numerosos trabajos; en particular, en el caso de Europa, en la última década. Por ello, se escuchan voces que piden que otras instituciones, independientes de los Gobiernos nacionales, asuman un papel más relevante en el proceso de planificación presupuestaria. En particular, en el caso de Europa, se menciona a la Comisión Europea. En este marco, el objetivo del presente documento es contrastar dos cuestiones muy concretas con respecto a las previsiones presupuestarias preparadas por las instituciones internacionales: i) ¿es la exactitud de dichas proyecciones mucho mejor que la de las preparadas por las autoridades nacionales?, y ii) ¿están libres dichas previsiones de distorsiones derivadas de factores tales como los ciclos electorales? Nuestros resultados, basados en una muestra de datos (previsiones) obtenidos de informes publicados en tiempo real para 15 países europeos en el período 1999-2007, señalan que la respuesta a las dos preguntas es negativa. Además de la evidencia empírica, en el documento se desarrolla un modelo teórico muy estilizado con el que se proporciona una posible explicación de los resultados empíricos. Dicha explicación se basa en la idea de que las autoridades nacionales disponen de más información que los analistas externos en todas las etapas de elaboración y seguimiento de los planes presupuestarios. Así pues, la institución independiente, al tratar de aproximarse lo más posible a la previsión del Gobierno (para reducir el déficit de acceso a la información), puede acabar incorporando en su propia previsión parte del sesgo político habitual en las proyecciones oficiales.

Realizamos un extenso análisis empírico de los modelos de valoración de los derivados sobre el VIX antes, durante y después de la crisis financiera de 2008-2009. Como las características restrictivas de reversión a la media y heteroscedasticidad de los modelos existentes generan grandes distorsiones durante la crisis, proponemos generalizaciones con una tendencia central cambiante en el tiempo, saltos y volatilidad estocástica, analizando la adecuación de sus precios y sus implicaciones sobre la estructura temporal de los futuros del VIX y las curvas de volatilidad implícita. Nuestros resultados indican que un proceso para el logaritmo del VIX que combina una tendencia central y volatilidad estocástica valora adecuadamente los derivados sobre el VIX. Asimismo, hallamos una prima de riesgo significativa que desplaza el nivel de la volatilidad a largo plazo.

Este trabajo analiza si la financiación oficial otorgada por el Fondo Monetario Internacional refuerza la tendencia de algunos Gobiernos a endeudarse a corto plazo. Primero se presenta un modelo sobre emisión de deuda pública en varios vencimientos en el que existen crisis de liquidez endógenas y desbalances de vencimientos (maturity mismatches) debidos a la falta de desarrollo financiero. El modelo estudia el impacto de los créditos del FMI en la estructura de la deuda pública. Dentro del modelo, el Fondo es capaz de catalizar flujos privados, aunque esto genera incentivos a que los Gobiernos emitan más deuda a corto plazo. En la segunda parte se estudia este problema empíricamente. Los resultados muestran que los préstamos del FMI vienen acompañados de emisiones de deuda a más corto plazo. Adicionalmente, no encuentro ningún efecto positivo de la presencia oficial en la capacidad para emitir deuda pública en mercados internacionales.

Cuando se observan a través del tiempo, las volatilidades realizadas comparten una serie de características comunes: comovimiento, comportamiento de racimo (clustering), memoria larga, volatilidad de la volatilidad dinámica, asimetría y colas gruesas. En este artículo proponemos un modelo dinámico factorial que captura estas características y que puede ser aplicado a paneles de volatilidad de grandes dimensiones dado que no sufre la maldición de la dimensionalidad. El modelo es una adaptación del de Bai y Ng (2004) en los siguientes aspectos: i) permitimos memoria larga en los componentes comunes e idiosincráticos, ii) las sacudidas (shocks) comunes son condicionalmente heterocedásticas, y iii) las sacudidas comunes e idiosincráticas son asimétricas y con colas gruesas. La estimación de los factores, los componentes idiosincráticos y los parámetros es simple: componentes principales y estimaciones de máxima verosimilitud de baja dimensión. Un profundo estudio de Monte Carlo muestra la utilidad de la estrategia de estimación y una aplicación a un panel de 90 volatilidades realizadas correspondiente a compañías pertenecientes al índice S&P100, desde enero de 2001 a diciembre de 2008, muestra, entre otros resultados, que i) todas las volatilidades tienen memoria larga, más de la mitad en el rango no estacionario, que se incrementa durante períodos de estrés; ii) contrastes y criterios indican la presencia de un factor común dinámico; iii) el factor tiene memoria más larga que las volatilidades de las compañías, lo que sugiere que la memoria larga es una característica del mercado; iv) la volatilidad de la volatilidad realizada es dinámica y común para todas las compañías; v) una comparación entre 8 modelos en términos de predicción muestra que nuestro modelo es superior, sobre todo en períodos de estrés.

La eficiencia asintótica de los estimadores de inferencia indirecta, tales como el método eficiente
de los momentos, depende de la elección del modelo auxiliar. Hasta ahora, esta elección era
ad hoc y basada en criterios subjetivos. En este artículo introducimos una clase de criterios
de información que ayuda al usuario a escoger entre modelos anidados y no anidados.
Esta clase es la análoga a los ampliamente utilizados criterios del tipo Akaike. Un detallado
estudio de Monte Carlo basado en dos modelos simples e ilustrativos muestran la utilidad
de los criterios.

Establecemos la normalidad asintótica de cuantiles muestrales marginales para un proceso vectorial estacionario S-mixing, una noción de dependencia recientemente propuesta y que cubre un amplio rango de procesos temporales. También mostramos resultados de una simulación de Monte Carlo.

Introducimos TailCoR, una nueva medida de correlación en las colas. TailCoR es una función de correlaciones lineales y no lineales, esta última caracterizada por las colas. TailCoR puede ser utilizado en numerosas aplicaciones financieras, tales como selección de cartera cuando el inversor se enfrenta a riesgo de naturaleza lineal y de colas (un caso que cubrimos en detalle). Además, TailCoR tiene una serie de ventajas: i) no está basado en argumentos asintóticos en las colas (contrariamente a coeficientes de dependencia en las colas) y se puede calcular exactamente para cualquier nivel de probabilidad; ii) no se necesita hacer un supuesto sobre la distribución de probabilidad, y iii) es simple y no se necesitan optimizaciones. Simulaciones y calibraciones de Monte Carlo ofrecen las buenas propiedades de muestras finitas de TailCoR. Una ilustración a un panel de bonos soberanos de la zona del euro muestra que antes del 2009 la correlaciones lineales se encontraban cercanas a 1 y las correlaciones no lineales estaban ausentes. Sin embargo, desde el principio de la crisis las correlaciones lineales han descendido rápidamente y las no lineales han aparecido y aumentado significativamente en 2010 y 2011.

Pese a que no existe un consenso sobre el impacto de las intervenciones cambiarias en el tipo de cambio y en su volatilidad, numerosos bancos centrales intervienen activamente en estos mercados. En este trabajo se analizan los efectos de las intervenciones cambiarias diarias de cuatro países de América Latina -en concreto, Chile, Colombia, México y Perú-, mediante modelos de la familia de los GARCH. Estas economías representan una amplia gama de estrategias de intervención en términos de tamaño y frecuencia, ya que comprenden de la pura discrecionalidad a la adopción de reglas cambiarias automáticas. También se analiza la presencia de asimetrías que surgen si las compras y las ventas de moneda extranjera tienen un impacto diferente en el tipo de cambio. En este trabajo se concluye que las primeras intervenciones, bien sean aisladas, o bien las primeras de una regla, tienen un efecto moderador en la volatilidad cambiaria, mientras que el tamaño de la intervención desempeña un papel menor. Nuestros resultados sugieren un «efecto señalización» de las intervenciones en economías con objetivos de inflación.

En este trabajo se utiliza información detallada de ingresos salariales y empleo procedente de registros de la Seguridad Social para documentar la evolución de la desigualdad salarial en España desde 1988 a 2010. La desigualdad salarial para los hombres ha sido fuertemente contracíclica: aumentó alrededor de la recesión de 1993, mostró un descenso sustancial en el período de expansión de 1997 a 2007 y evidenció un marcado incremento durante la crisis reciente. Esta evolución se ha debido, en parte, a la evolución cíclica del empleo y de los salarios en la parte baja-media de la distribución salarial. Enfatizamos la importancia del boom de la construcción y su posterior caída, y mostramos que los shocks de demanda en este sector han tenido efectos significativos sobre variables agregadas del mercado laboral español.

En este trabajo se analiza el efecto de las variaciones de gasto público sobre el tipo de cambio efectivo real y sobre las exportaciones netas en el conjunto del área del euro con un VAR estructural estándar. Con este fin se utiliza una nueva base de datos fiscal trimestral para el área del euro. Nuestros resultados muestran que los aumentos de gasto público directo provocan una apreciación del tipo de cambio efectivo real y un deterioro del saldo por cuenta corriente, así como un empeoramiento del saldo primario de las Administraciones Públicas, resultado que está en consonancia con la hipótesis de «déficits gemelos». Los principales componentes del gasto público directo, (a saber, gastos de personal y consumo público en compras de bienes y servicios, el consumo público total y la inversión pública) generan apreciaciones reales. Así pues, nuestros resultados están también en consonancia con la hipótesis de existencia de un sesgo nacional en el gasto público y con la hipótesis de que la inversión pública da lugar a ganancias de productividad relativa en el sector de bienes comerciables.
Contrariamente a lo que se observa en el área del euro, el tipo de cambio efectivo real en Estados Unidos se deprecia como respuesta a incrementos del gasto público. Tal discrepancia puede explicarse por la reacción del diferencial del tipo de interés con respecto al resto del mundo y la condición de la paridad no cubierta del tipo de interés. La diferente respuesta del diferencial de tipos de interés a corto plazo entre ambas áreas geográficas puede atribuirse a la conjunción de dos elementos de distinta naturaleza: el papel de moneda refugio del dólar y el comportamiento contracíclico del gasto público discrecional en Estados Unidos.

En este artículo proponemos un modelo teórico que genera variaciones endógenas en los diferenciales entre rendimientos a corto y a largo, los cuales dependen principalmente del manejo de cartera de los activos bancarios y de la predisposición de los bancos a asumir el riesgo de transformación de plazos. En primer lugar, mostramos que las fluctuaciones en la rentabilidad futura de las carteras afectan la capacidad de los bancos para cubrir una posible falta de liquidez, lo que influye en la prima que los bancos deben cobrar para asumir el riesgo de transformación de plazos. El modelo genera variaciones cíclicas en los diferenciales entre los rendimientos a corto y a largo que coinciden con las que se observan en los datos. Durante la expansión del ciclo económico, la rentabilidad de los bancos aumenta y los diferenciales se mantienen bajos, mientras que durante la contracción del ciclo económico la rentabilidad tiende a disminuir y los diferenciales se mantienen altos. En segundo lugar, mostramos que, después de un shock de liquidez, la compra de activos de largo plazo por parte del banco central conduce a una drástica disminución en los diferenciales. Tales intervenciones de política monetaria tienen un impacto significativo sobre la inversión de largo plazo y conducen a la reducción de la amplitud del ciclo. La adopción de políticas de flexibilización cuantitativa induce al banco central a mantener la tasa de interés de política monetaria a un nivel alto y a aceptar una tasa de inflación más elevada. Por último, presentamos evidencia empírica, usando datos de Estados Unidos, que confirman nuestra hipótesis sobre la importancia de la rentabilidad esperada de los bancos como determinante de los diferenciales entre los tipos a corto y a largo.

Estudiamos las fluctuaciones cíclicas del apalancamiento y los activos de los intermediarios financieros y del PIB en Estados Unidos. El apalancamiento y los activos son varias veces más volátiles que el PIB, y experimentan mayores fluctuaciones para los intermediarios no regulados que para los regulados. Mientras que el apalancamiento de los intermediarios regulados es más bien acíclico con respecto a sus activos y al PIB, el apalancamiento de los no regulados es fuertemente procíclico en relación con sus activos y marginalmente procíclico en relación con el PIB. A continuación construimos un modelo de equilibrio general con intermediarios regulados y no regulados. Estos últimos reciben financiación de los inversores institucionales en forma de deuda a corto plazo colateralizada, y están sujetos a restricciones endógenas de apalancamiento. Encontramos que las perturbaciones de volatilidad son importantes para generar fluctuaciones y correlaciones similares a las de los datos. Además, en un escenario con menor incertidumbre, la producción es mayor en términos medios, pero también es más volátil, debido a un mayor apalancamiento de los bancos no regulados.

Identificar los determinantes de la quiebra de empresas es una cuestión relevante en la literatura de riesgo de crédito. La ausencia de consenso en la especificación del modelo empírico adecuado hace que la metodología de promediado Bayesiano de modelos (BMA, por sus siglas en inglés) sea especialmente apropiada en este contexto. En el presente documento consideramos estas técnicas de promediado con el objetivo de explicar la variabilidad en la probabilidad de quiebra de un panel de empresas estadounidenses. Los resultados sugieren que los determinantes más importantes son características específicas de la empresa, como la ratio de capital sobre total de activos, la proporción de beneficios retenidos sobre los activos totales, la ratio de pasivo total sobre activos totales, y la varianza del retorno de su valor en bolsa. Sin embargo, variables macroeconómicas como los tipos de interés o el crecimiento del PIB no parecen desempeñar un papel relevante una vez que las características de la empresa (observables y no observables) se tienen en cuenta.

Las secuelas de la crisis financiera que estalló en 2008 han sido especialmente severas en los países de la periferia sur y oeste del área del euro y en los nuevos miembros de la Unión Europea, a consecuencia de los desequilibrios macroeconómicos y financieros acumulados previamente. La percepción de que el entorno del euro proporcionaba un marco sólido que protegía de la inestabilidad económica modeló los incentivos, las expectativas y las actuaciones de los agentes, tanto los políticos como los mercados. Esta percepción errónea erosionó la disciplina a todos los niveles, tanto la derivada de la supervisión de la Unión Europea como la de las políticas nacionales y la de los propios inversores. El análisis empírico del artículo, que se centra en la disciplina que podría haber impuesto el mercado, muestra cómo antes de la crisis las primas de riesgo no reflejaban los desequilibrios fiscales y apenas lo hacían con los desequilibrios externos o los financieros, en particular en las economías desarrolladas. Este resultado se explica, en parte, porque la fase expansiva del ciclo enmascaraba los desequilibrios subyacentes. La crisis quebró el espejismo del euro como refugio seguro, donde los desequilibrios no eran tenidos en cuenta. Además, la gravedad de la crisis ha puesto al descubierto las fragilidades del marco institucional que apuntalaba el euro, lo que ha llevado a un refuerzo de los procesos de gobernanza económica y supervisión de la misma. De cara al futuro, otros dos factores pueden tener un impacto mayor sobre la disciplina y estabilidad de las economías europeas: unas condiciones de financiación más restrictivas por parte de los mercados, dependientes de la evolución de las variables fundamentales (aunque hay dudas de que esta disciplina se pueda mantener en las fases más expansivas del ciclo), y, sobre todo, un comportamiento de las políticas macro nacionales coherentes con las restricciones que implica la pertenencia al euro. Estas tres fuerzas podrían, conjuntamente, resolver la encrucijada de la integración europea y asentarla sobre unas bases más sólidas.

Este trabajo contrasta la teoría del coste de oportunidad utilizando un panel de empresas españolas para el período 1991-2010. Según esta teoría, las actividades que mejoran la productividad empresarial, como por ejemplo la inversión en I+D, deberían aumentar durante la fase baja del ciclo, ya que su coste relativo en términos del producto final que se deja de producir cae. Este hecho podría implicar que los ciclos económicos pueden tener un impacto (positivo) sobre el crecimiento de la productividad a largo plazo. En línea con la importante contribución de Aghion et al. (2007), realizamos un ejercicio empírico en el que permitimos que el efecto del ciclo económico sobre el gasto en I+D varíe entre empresas con distinta capacidad de acceder a la financiación externa, y encontramos que las restricciones crediticias pueden llegar a revertir la contraciclicidad de la I+D, aunque ello no sea lo óptimo para la empresa. En este trabajo se da un paso más y se explora si existen otras actividades beneficiosas para la productividad empresarial, como el gasto en formación o la adquisición del derecho de uso de patentes, que siguen un patrón cíclico similar al de la I+D. Los resultados apuntan a que el gasto en formación de las empresas es contracíclico y, a diferencia de la inversión en I+D, dicho patrón no parece verse afectado por la presencia de restricciones financieras. La inversión en otros activos intangibles, como las compras de patentes, resulta ser acíclica, también con independencia de las restricciones de crédito, lo que podría sugerir cierto grado de sustituibilidad entre la inversión en I+D y las compras de patentes a lo largo del ciclo económico. Finalmente, también se estudian las complementariedades entre los diferentes tipos de inversión en activos intangibles y los factores productivos tradicionales (trabajo y capital físico) mediante la estimación de una función de producción translog, con el objeto de valorar la existencia de potenciales efectos indirectos del ciclo económico sobre el crecimiento a largo plazo a través de la acumulación del factor trabajo y el capital físico.

Este trabajo analiza las consecuencias de un aumento de los requerimientos de capital a los bancos (tal como en Basilea III o en la nueva normativa europea dirigida a los grandes bancos) tanto en el corto plazo, esto es, en la dinámica del ajuste de los bancos para cumplir con los nuevos estándares, como en el largo plazo. El análisis combina las estimaciones econométricas basadas en modelos sobre los determinantes de los ratios de capital y de los tipos de interés del crédito bancario con mediciones del impacto en el equilibrio a largo plazo en los tipos de interés y en la demanda de crédito bancario, obtenidas a partir de simulaciones basadas en las estimaciones de un modelo paramétrico para el sector bancario español. Los resultados indican que la brecha entre los ratios de capital actuales respecto a los nuevos requerimientos se cerrará con un reducción progresiva del 40% anual, principalmente mediante la retención de beneficios. Adicionalmente, el trabajo permite concluir que un aumento de un punto porcentual del ratio de capital se traduce en un aumento de 4.2 puntos básicos en los tipos de interés de los préstamos bancarios. Finalmente, el ejercicio de simulación predice que el aumento estimado en el coste de la financiación bancaria asociado a un aumento de un punto porcentual en el ratio de capital implica, a largo plazo, una disminución de la demanda agregada de crédito bancario del 0,8%. Estos resultados sugieren que el coste social del reforzamiento de los requerimientos de capital sería potencialmente mayor en el corto plazo, durante el periodo de transición, que en el largo plazo, una vez que los bancos han adoptado los nuevos estándares.

Este artículo presenta un modelo de crecimiento dinámico con la energía como un input en la función de producción. El stock de recursos energéticos disponibles se ordena por un parámetro de calidad basado en la contabilidad energética: la tasa de retorno energético (TRE). Por lo que sabemos esta es la primera vez que la TRE encaja en modelo de crecimiento neoclásico (con maximización individual de la utilidad y equilibrio de mercado) estableciendo así el uso del "análisis de rendimiento energético" sobre una base teórica más firme. Todos los conceptos necesarios para enlazar la economía neoclásica con la TRE se discuten antes de ser usados en el modelo, y se presenta un análisis comparativo del estado estacionario de una versión simplificada del modelo.

En este trabajo estudiamos el tamaño de los multiplicadores fiscales en respuesta a un shock de gasto público. Consideramos diferentes escenarios de endeudamiento de las familias en un marco de equilibrio general con fricciones en la búsqueda y el emparejamiento. Tenemos en cuanta diferentes grados de endeudamiento de las familias, cambiando tanto el margen intensivo (loan-to-value ratio), como el extensivo, definido como el porcentaje de prestatarios sobre la población total. La interacción de las decisiones de consumo de agentes con limitado acceso al crédito, con el proceso de negociación salarial y de apertura de vacantes genera dos resultados fundamentales: (a) un apalancamiento inicial mayor hace más probable obtener multiplicadores mayores que la unidad; y (b) un shock de gasto público positivo genera siempre un multiplicador positivo para vacantes y empleo. Este último resultado contrasta con el que se obtiene en modelos en los que algunos agentes no tienen acceso al mercado financiero (consumidores RoT) y que generan respuestas de las variables del mercado de trabajo incompatibles con la evidencia empírica. También encontramos que el impacto sobre el PIB de las consolidaciones fiscales es menor cuanto menor es la capacidad de endeudamiento de los consumidores, y que incrementar el gasto público durante un periodo de fuerte desapalancamiento privado puede generar efectos positivos y signifi cativos sobre el output y el consumo, si bien el multiplicador fi scal del output (empleo) se reduce (incrementa) con la intensidad del shock crediticio. En el modelo con consumidores impacientes y endeudados también obtenemos que el multiplicador del output (empleo) disminuye (aumenta) significativamente con el grado de persistencia. Ambos multiplicadores aumentan con el grado de rigidez de precios.

Este artículo analiza como los hogares españoles suavizan las variaciones en su nivel de consumo cuando su renta cambia de forma transitoria o permanente. Para ello, se utilizan los datos de panel disponibles en la Encuesta Continua de Presupuesto Familiares que permiten evitar el uso de procedimientos de imputación empleados en la literatura para disponer de información de renta y consumo para un mismo hogar. Los resultados muestran que las familias españolas tienen una capacidad parcial de asegurar el consumo ante cambios permanentes de su renta, que disminuye para el caso de los hogares más jóvenes o con menor nivel de estudios, existiendo también importantes diferencias a nivel regional. Por último, se observa que el momento de adquisición de los bienes de consumo duradero constituye una importante fuente de aseguramiento ante cambios transitorios de renta y que las tranferencias familiares tienen un papel poco signifi cativo como instrumento para garantizar el consumo.

Este trabajo analiza el efecto de los hábitos y la envidia en las decisiones de consumo
del hogar, con la fi nalidad de contrastar la importancia de los supuestos de separabilidad
intertemporal y entre hogares admitidos tradicionalmente en la literatura de consumo. Para ello,
derivamos una ecuación de Euler bajo una estructura de preferencias que no incorpora el
supuesto de separabilidad intertemporal y entre familias. Los resultados, obtenidos a partir
de los datos de panel de la Encuesta Continua de Presupuestos Familiares, muestran que
una cuarta parte de la utilidad del consumo se obtiene como resultado de comparar el
consumo presente con el del grupo de referencia y más de un tercio de dicha utilidad se
deriva de la relación con el consumo del periodo anterior.

Descomponemos la correlación entre el consumo relativo y el tipo de cambio real en sus componentes dinámicos a diferentes frecuencias. Utilizando técnicas de análisis espectral multivariado mostramos que, en contradicción con un alto grado de diversificación del riesgo, en la mayoría de los países de la OCDE la correlación dinámica tiende a ser bastante negativa, y significativamente negativa a frecuencias inferiores a dos años -las frecuencias apropiadas para evaluar el desempeño de los modelos internacionales del ciclo económico-. En teoría mostramos que la correlación dinámica a diferentes frecuencias predicha por modelos estándar de economía abierta, es la suma de dos términos: un término constante en cada frecuencia, que puede ser negativo cuando el riesgo no asegurable es grande; y un término que varia con la frecuencia, que en economías con bonos es necesariamente positivo y que refleja la cobertura de riesgo contra contingencias predecibles proporcionada por el comercio intertemporal. El análisis numérico sugiere que los mecanismos principales propuestos por la literatura para dar cuenta de la anomalía, son consistentes con la evidencia empírica a diferentes frecuencias del espectro.

Este trabajo estudia el papel de las reservas internacionales como una fuerza estabilizadora de los flujos de capital internacionales durante períodos de estrés global. A diferencia de contribuciones anteriores, centradas en estudiar los flujos de capital netos, este trabajo se centra en el comportamiento de los flujos de capital brutos. Mediante el uso de técnicas de panel y análisis de eventos analizamos una base de datos trimestrales con una amplia cobertura geográfica. Nuestros resultados muestran una marcada heterogeneidad en la respuesta de los inversores residentes a períodos de estrés, y relacionan dicha heterogeneidad con un canal para el que hasta la fecha no había evidencia empírica: las reservas internacionales facilitan la repatriación del capital que los inversores residentes tienen depositado en otros países, lo cual compensa la caída en la financiación internacional que se observa durante estos eventos.

En este artículo se presentan los resultados de estimar modelos dinámicos de datos de panel, que explican la evolución dinámica de los ratios de morosidad de los créditos a los hogares en España. Estimamos modelos separados para dos definiciones distintas de morosidad y para dos segmentos de créditos diferentes. La muestra está constituida por un panel de las 50 provincias a lo largo del período 1984-2009. Los resultados de estos modelos muestran que el comportamiento dinámico de los ratios de morosidad se puede describir a partir de esa misma variable desfasada, y los valores contemporáneos y retardados del crecimiento del crédito, de la tasa de paro y de la carga financiera por intereses. Encontramos que los incrementos del desempleo han sido los principales responsables del fuerte aumento de las ratios de morosidad entre 2007 y 2009 en España y que la caída de los tipos de interés desde finales de 2008 ha contribuido a moderar en 2009 esa tendencia creciente. También encontramos fuerte evidencia de los efectos asimétricos de la tasa de paro sobre la morosidad, así como diferencias en la sensibilidad al ciclo entre los créditos concedidos por bancos y cajas de ahorros.

La calidad de las exportaciones chinas y hasta qué punto pueden ser una amenaza a las posiciones de mercado de las economías avanzadas es un debate abierto en la literatura. Si bien la estructura de las exportaciones de China es similar a la de los países avanzados, sus valores unitarios son muy inferiores. Basándose en el supuesto de que los valores unitarios reflejan la calidad de las exportaciones, la corriente predominante en la literatura es que China exporta las variedades de baja calidad de los mismos productos que exportan las economías avanzadas. Este trabajo cuestiona esta hipótesis al relajar el supuesto de que los valores unitarios sean una medida de la calidad. La calidad de las exportaciones chinas a la UE se obtiene a través de las funciones desagregadas de demanda derivadas de un modelo de elección discreta. Nuestro análisis obtiene tres resultados principales. En primer lugar, la cuota de mercado de China en la UE es mayor de la que sólo se justificaría por sus precios bajos, lo que implica que la calidad de las exportaciones chinas es relativamente alta respecto a muchos competidores. En segundo lugar, China ha aumentado la calidad relativa de sus exportaciones en relación con otros competidores desde 1995. Finalmente, el análisis sobre los determinantes de oferta de la calidad de las exportaciones chinas revela su relación con el comercio de procesamiento y ensamblaje y, por tanto, con el papel creciente de las redes mundiales de producción.

La respuesta del capital humano ante cambios de la estructura salarial tiene implicaciones sobre la evolución de la productividad del trabajo. En España han caído tanto los rendimientos salariales de distintas formas de educación como el nivel educativo de las cohortes nacidas tras 1976. Este documento utiliza datos de la Encuesta de Población Activa entre 1992 y 2009 y del Registro de Convenios Colectivos para estimar la respuesta del capital humano ante cambios en la estructura salarial percibida por los jóvenes a los 17 años de edad. Los rendimientos salariales de la educación se miden utilizando los salarios negociados para cada nivel de cualificación en convenios de ámbito provincial y sectorial, ya que estos son fácilmente observables y, como se documenta, varían poco ante cambios en la oferta de trabajo de los jóvenes. Un aumento relativo de los salarios de los peones del 10% aumenta la proporción de varones con educación obligatoria entre 2 y 5 puntos porcentuales, a costa de la proporción de jóvenes que acaban el bachillerato. La respuesta se debe principalmente a los varones cuyas familias tienen un menor nivel educativo.

Este artículo estudia reglas fi scales sencillas para estabilizar la deuda pública frente a perturbaciones de demanda asimétricas para un país perteneciente a una unión monetaria. Comparamos reglas que ajustan los impuestos con otras que ajustan el gasto público. Aunque podría parecer imposible ajustar rápida y fl exiblemente el gasto público, por razones institucionales o de información, describimos una manera concreta de hacerlo: determinar los salarios públicos y las transferencias sociales en una unidad de cuenta alternativa, y delegar la valoración de este numerario a una autoridad fi scal independiente.
Para estudiar estas reglas fi scales, construimos un modelo dinámico y estocástico de equilibrio general de una economía pequeña y abierta en una unión monetaria, con rigideces nominales y emparejamiento aleatorio en el mercado laboral. Utilizando el modelo, comparamos las fl uctuaciones de la economía bajo varias reglas fi scales que conllevan la misma reducción en la desviación estándar de la deuda pública. Según nuestras simulaciones, en comparación con reglas basadas en ajustes impositivos, una regla que estabiliza el presupuesto a base de ajustar los salarios públicos y las transferencias reduce las fl uctuaciones del consumo, del empleo, y de los salarios reales después de impuestos en los sectores privado y público. De esta manera, acerca la economía de mercado a la solución que escogería un planifi cador social.

Este trabajo utiliza información desagregada de los balances de las entidades bancarias españolas desde 1995 hasta 2009 para estimar el efecto del crecimiento del capital bancario sobre la evolución del crédito a empresas, distinguiéndose entre el efecto de cambios efectivos y anticipados en el capital. Con el fin de aislar el efecto de factores asociados a la oferta de crédito, se utilizan los cambios en el capital bancario que están vinculados a la exposición histórica de cada entidad al sector de promoción inmobiliaria (aproximada por el promedio de la exposición e el período 1995-1997) así como a su interacción con el precio de la vivienda en las provincias en las que operan las entidades bancarias. Con el fin de acomodar la heterogeneidad en la solvencia de la demanda de crédito, se incluyen en las especificaciones efectos fijos de industria y año. Los resultados sugieren, en primer lugar, que las entidades tradicionalmente más expuestas al sector de promoción inmobiliaria experimentaron en 2009 un menor crecimiento de su capital y, después de 2008, un mayor crecimiento de la tasa de morosidad. En segundo lugar, estas entidades redujeron su oferta de crédito a sectores no relacionados con la construcción, si bien la magnitud de dicha reducción fue limitada. Los resultados sugieren que las entidades que experimentaron disminuciones en su capital -o que lo aumentaron en menor medida que lo exigido por los mercados financieros- contrajeron su oferta de crédito, aunque de forma modesta. La pequeña magnitud del efecto puede deberse a la debilidad de la demanda de crédito durante la recesión.

En este trabajo extendemos el modelo factorial dinámico con cadenas de Markov para tener en cuenta alguna de las especificidades del análisis diario de los indicadores macroeconómicos, tales como el retraso en la publicación de las variables y la mezcla de frecuencias. Analizamos los beneficios teóricos de estas extensiones y corroboramos los resultados a través de varios experimentos de Montecarlo. Finalmente evaluamos la robustez empírica de los resultados haciendo inferencia en tiempo real sobre el ciclo económico americano.

Examinamos las propiedades en pequeña muestra de modelos dinámicos factoriales de pequeña escala frente a modelos de dimensiones grandes. Nuestro análisis de Montecarlo revela que los modelos de pequeña escala se ajustan mejor en la estimación de los factores y predicen mejor cuando existen altos niveles de correlación entre los errores idiosincráticos de la series que pertenecen a la misma categoría económica, cuando existe una sobrerrepresentación de una determinada categoría y, especialmente, cuando existe alta persistencia del factor común o de los errores idiosincráticos. Usando un panel de 147 indicadores económicos para EEUU, que se clasifican en 13 categorías, mostramos que un modelo dinámico de pequeña escala con una sola serie por categoría da mejor resultado en predicción que usar todos los indicadores.

Se propone un modelo econométrico basado en fundamentales para el cambio semanal del tipo de cambio del euro frente al dólar con la característica diferencial de mezclar variables con diferentes frecuencias. El modelo obtiene buenas predicciones en la muestra, y, lo que es más importante, mejoras en predicción fuera de la muestra a horizontes entre una semana y un mes. Específicamente, obtenemos mejoras estadísticamente significativas frente al difícil de batir paseo aleatorio, usando las medidas tradicionales basadas en error de predicción cuadrático medio a todos los horizontes. Las ganancias son mayores cuando utilizamos la métrica basada en la dirección del cambio, que tiene más sentido económico en un modelo como este. Con esta medida, nuestro modelo predice los movimientos alcistas y bajistas del tipo de cambio mucho mejor que un modelo basado en igual probabilidad de bajadas y subidas.

En este trabajo analizamos cómo la información proveniente de varios indicadores económicos puede utilizarse en un modelo de factores dinámicos con estructura de cadenas de Markov para identificar puntos de giro del ciclo económico. Primero comparamos cómo un modelo con una completa especificación no lineal (una sola etapa) predice los puntos de giro en comparación con un modelo donde se estima un modelo de factores dinámicos lineal y luego se computan las probabilidades de cambio de régimen usando un modelo estándar univariante al factor (dos etapas). Segundo, analizamos el hecho de incrementar nuestro conjunto de información y de dónde proviene la ganancia de incrementar el número de las variables consideradas en el modelo. Nuestros resultados sugieren que, pese a que estimar el modelo en un solo paso es mejor que estimarlo en varias etapas, la ganancia marginal disminuye cuanto mejor sean los indicadores utilizados y más variables se utilicen en la estimación del signo no lineal. Usando las cuatro series que constituyen el índice coincidente de Stock y Watson, ilustramos este resultado para la economía de EEUU.

Este artículo combina un modelo de elección discreta para la demanda de acceso residencial a la red telefónica local y un modelo de regulación óptima de precios para estimar los pesos que los reguladores estatales asocian al bienestar de consumidores con distintos niveles de renta y localización geográfica. En media, no se encuentra evidencia de un sesgo a favor de los consumidores rurales, pero sí de que el peso asociado al bienestar de los consumidores de renta baja puede variar como una función de las proporciones de población rural y en situación de pobreza, así como de las características políticas del regulador. También mido las consecuencias en el bienestar social de la desviación con respecto al criterio de maximización del bienestar de los consumidores y de desconectar precios y costes.