Publicaciones

Documentos de Trabajo

El objetivo de la serie de Documentos de Trabajo es la difusión de trabajos de investigación en economía y finanzas realizados por investigadores del Banco de España. La publicación de los Documentos de Trabajo se produce después de haber superado un proceso de evaluación anónima. Con su publicación, el Banco de España pretende contribuir al análisis económico y al conocimiento de la economía española y de su entorno internacional.

Las opiniones y análisis que aparecen en la serie de Documentos de Trabajo son responsabilidad de los autores y, por tanto, no necesariamente coinciden con las del Banco de España o las del Eurosistema.

La totalidad de los documentos publicados en esta colección pueden obtenerse en formato electrónico. En los casos en que no son accesibles directamente en esta página puede solicitarlos a la Unidad de Publicaciones.

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  • 2016
    Deciphering the macroeconomic effects of internal devaluations in a monetary union (783 KB) Javier Andrés, Óscar Arce, Jesús Fernández-Villaverde y Samuel Hurtado

    Estudiamos los efectos macroeconómicos de devaluaciones internas llevadas a cabo en
    los países de la periferia de una unión monetaria. Encontramos que las devaluaciones
    internas tienen efectos grandes y positivos sobre el output en el largo plazo. A través
    del canal de expectativas, la mayor parte de estos efectos se traslada también al corto
    plazo. Las devaluaciones internas centradas en mercados de bienes son generalmente
    más potentes para estimular el crecimiento en el corto plazo que las centradas en la
    moderación salarial, pero estas últimas resultan menos deflacionarias. En una unión
    monetaria como el área del euro, los países de la periferia se benefician de estas
    devaluaciones internas incluso estando en la cota cero (CC) de los tipos de interés
    nominales. Sin embargo, en la CC existen argumentos a favor de una secuencia de
    reformas que comience por las del mercado de trabajo y aplique con cierto retraso las
    de mercados de bienes.

  • 2015
    Real-time weakness of the global economy: a first assessment of the coronavirus crisis (1 MB) Danilo Leiva-Leon, Gabriel Perez-Quiros y Eyno Rots

    En este documento se propone un marco empírico para medir el grado de debilidad de
    la economía mundial en tiempo real. Esta metodología se basa en modelos de factores
    no lineales, que son diseñados para inferir recesiones de magnitudes heterogéneas, y
    relacionados con las principales economías avanzadas (Estados Unidos, área del euro,
    Japón, Reino Unido, Canadá y Australia) y emergentes (China, India, Rusia, Brasil, México
    y Sudáfrica). Según dichas inferencias, se construye un índice de debilidad económica
    global que posee tres características principales. Primero, puede ser actualizado
    tan pronto como se publiquen nuevos datos de actividad asociados a las diferentes
    regiones económicas. Esto se demuestra midiendo el reciente impacto económico de la
    crisis del coronavirus. Segundo, proporciona una narrativa coherente de los principales
    contribuyentes regionales de la debilidad de la economía mundial. Tercero, permite
    realizar evaluaciones robustas de riesgos basadas en la probabilidad de que el nivel
    de la debilidad excediese un cierto umbral de interés en cada período de tiempo. Con
    información hasta el 2 de marzo de 2020, se muestra que el índice de debilidad económica
    global se incrementó significativamente a una velocidad ya comparable a la observada
    durante la crisis de 2008.

  • 2014
    Hedger of last resort: evidence from Brazilian FX interventions, local credit, and global financial cycles (504 KB) Rodrigo Barbone Gonzalez, Dmitry Khametshin, José-Luis Peydró and Andrea Polo

    Este documento demuestra que las políticas de un banco central local pueden
    atenuar los efectos del ciclo financiero global [Global Financial Cycle (GFC)]. Para su
    identificación, analizamos la variación del GFC y las intervenciones del Banco Central de
    Brasil en los mercados derivados de divisas utilizando tres registros administrativos:
    el de crédito, el de flujos de crédito extranjero a los bancos y el de empleo. Demostramos
    que, después del anuncio del taper tantrum hecho por la Reserva Federal de Estados
    Unidos (seguido de una fuerte depreciación de las divisas de mercados emergentes
    y de un aumento de la volatilidad), los bancos brasileños con mayor dependencia de
    la deuda externa redujeron significativamente la oferta de crédito, lo que disminuyó
    el empleo en el ámbito empresarial. Sin embargo, un gran programa de intervención
    llevado a cabo por el Banco Central de Brasil que proporciona derivados contra riesgos
    de depreciación redujo a la mitad los efectos negativos. Finalmente, un análisis de
    datos de panel de 2008-2015 que analiza el GFC y las políticas locales relacionadas
    confirma estos resultados.

  • 2013
    Financial frictions and the wealth distribution (5 MB) Jesús Fernández-Villaverde, Samuel Hurtado y Galo Nuño

    Este trabajo presenta un modelo DSGE no lineal con un sector financiero y hogares
    heterogéneos. En el modelo, las interacciones entre la oferta de bonos del sector
    financiero y la demanda de precaución de los hogares produce un riesgo endógeno
    significativo. Este riesgo induce un proceso de cambio de régimen endógeno para
    la producción, el diferencial de rentabilidad, la deuda y el apalancamiento. Este
    cambio de régimen genera: i) distribuciones multimodales para estas variables;
    ii) niveles variantes en el tiempo de la volatilidad y el sesgo de aquellas, y iii) superciclos
    de deuda y desapalancamiento. La versión del modelo con un agente representativo,
    en comparación, no puede generar ninguna de estas características, lo que destaca el
    papel central de la heterogeneidad en nuestro análisis. Metodológicamente, se discute
    como los modelos DSGE no lineales con agentes heterogéneos pueden resolverse
    de manera eficiente empleando técnicas de aprendizaje automático (machine learning)
    y como pueden estimarse mediante una función de verosimilitud, empleando inferencia
    con difusiones.

  • 2012
    External imbalances and recoveries (928 KB) Mariam Camarero, María Dolores Gadea-Rivas, Ana Gómez-Loscos y Cecilio Tamarit

    Una década después del comienzo de la Gran Recesión, los desequilibrios externos,
    medidos por la cuenta corriente [current Account (CA)], se han reducido notablemente.
    Sin embargo, los desequilibrios externos medidos a través de variables de stock, es
    decir, la posición de inversión internacional [net Foreign Assets (NFA)], han seguido
    aumentando y han creado desafíos para la estabilidad macroeconómica y financiera.
    Hasta la fecha, los sistemas de alerta temprana se han centrado más en las variables de
    flujo que en las variables de stock. En este documento se analizan los efectos de ambos
    desequilibrios sobre las características de las expansiones, utilizando dos conjuntos
    complementarios de medidas, propuestas por Harding y Pagan (2002) y Gadea et al.
    (2017). Tras controlar por un conjunto amplio de variables explicativas, se identifica
    que el efecto de los desequilibrios de la CA sobre las expansiones es limitado, excepto
    cuando las medidas seleccionadas tienen en cuenta los desarrollos pasados de la CA
    o algún grado de persistencia. En cambio, la evolución de la NFA parece explicar mejor
    el tiempo que se tarda en recuperar el nivel de PIB anterior a la recesión, así como
    la amplitud y la acumulación de las recuperaciones. Estos resultados apuntarían a que las
    futuras políticas macroprudenciales deberían prestar más atención a las variables de stock
    para medir los desequilibrios externos, debido a sus efectos sobre las características de
    las recuperaciones.

  • 2011
    Análisis de sentimiento del Informe de Estabilidad Financiera (1 MB) Ángel Iván Moreno Bernal y Carlos González Pedraz

    En este artículo se muestra una aplicación de la minería de textos para extraer
    información de documentos financieros y usar esta información para crear índices
    de sentimiento. En particular, el análisis se centra en los diferentes números del
    Informe de Estabilidad Financiera (IEF) del Banco de España desde 2002 hasta 2019
    en su versión en español, y en la reacción de la prensa a este Informe. Para calcular
    los índices, se ha creado, hasta donde conocemos, el primer diccionario en español
    de palabras con connotación positiva, negativa o neutra dentro del contexto de la
    estabilidad financiera. Se analiza la robustez de los índices aplicándolos a distintas
    secciones del Informe, y usando diversas variaciones del diccionario y de la definición
    del índice. Finalmente, se mide también el sentimiento de las noticias de los periódicos
    los días siguientes a la publicación del Informe. Los resultados muestran que la
    lista de palabras recogida en el diccionario de referencia constituye una muestra
    robusta para estimar el sentimiento de estos textos. Esta herramienta constituye un
    valioso instrumento para analizar la repercusión del IEF, y también para cuantificar
    de forma objetiva el sentimiento que se está trasladando en él.

  • 2010
    Eurozone prices: a tale of convergence and divergence (425 KB) Alfredo García-Hiernaux, María T. González-Pérez y David E. Guerrero

    Este artículo describe una metodología que permite contrastar la convergencia absoluta
    y relativa del nivel general de precios (en media y varianza), basada en un modelo de
    precios relativos que incluye un proceso de transición y permite medir la velocidad
    de convergencia de precios entre un conjunto de países o regiones. Aplicamos esta
    metodología considerando el nivel de precios de los países miembros de la Unión
    Monetaria desde 2001 hasta 2011 y encontramos distintos patrones de comportamiento
    para las series precios de los países miembros, así como la falta de convergencia en
    el largo plazo para la mayoría de estos. Así, atendiendo al diferencial de precios entre
    países, solo encontramos convergencia absoluta de precios, con diferencial igual a cero,
    cuando comparamos el nivel de precios alemán con el francés y el italiano. Por otra
    parte, solo un subconjunto de países muestra convergencia relativa, con un diferencial
    de precios constante distinto de cero. Estos resultados revelan la existencia de un
    «coste de convergencia» pagado por los países con menor nivel de precios, que no tiende
    a cero en el largo plazo cuando no existe convergencia. Ello resultaría de interés para
    los responsables de la política monetaria, ya que evidencia el efecto desigual de dicha
    política en los países miembros de la EMU. Se recomienda la previsión y seguimiento de
    la convergencia (relativa y absoluta) del nivel de precios en la zona euro para entender la
    eficiencia de la política monetaria a largo plazo.

  • 2009
    Trade agreements and Latin American trade (creation and diversion) and welfare (588 KB) Ayman El Dahrawy Sánchez-Albornoz y Jacopo Timini

    Este documento analiza el proceso de integración económica en América Latina.
    Utilizando un modelo de gravedad estructural, proporciona una evaluación ex post
    del efecto de los acuerdos comerciales firmados por los países latinoamericanos
    en el comercio internacional. Tenemos en cuenta la última ola de proliferación de
    acuerdos comerciales y estimamos los efectos de cada uno. De promedio,
    los acuerdos comerciales tuvieron un efecto positivo en el comercio latinoamericano.
    Esto es válido tanto para los acuerdos intralatinoamericanos como para los acuerdos
    entre países latinoamericanos y el resto del mundo. Sin embargo, descubrimos que
    estas estimaciones promedio cubren un importante nivel de heterogeneidad entre
    los acuerdos comerciales. Además, cuantificamos los efectos de equilibrio general
    ex ante sobre los volúmenes de comercio y el bienestar de los países latinoamericanos
    en diferentes escenarios de integración más profunda.

  • 2008
    Foreign direct investment and the equity home bias puzzle (491 KB) Sven Blank, Mathias Hoffmann and Moritz A. Roth

    La extensa literatura macroeconómica que pretende explicar el ampliamente observado equity home bias ignora a las empresas internacionalmente activas. En un modelo DSGE que presenta la elección endógena de las empresas de ser activas internacionalmente —ya sea a través de las exportaciones o por medio de la inversión extranjera directa (IED)—, encontramos que las tenencias de capital óptimas de los agentes están sesgadas hacia las empresas nacionales. Nuestro hallazgo indica que la diversificación internacional no es tan negativa como sugieren las medidas empíricas del equity home bias.

  • 2007
    The benefits are at the tail: uncovering the impact of macroprudential policy on growth-at-risk (2 MB) Jorge E. Galán

    Este estudio une los desarrollos recientes sobre la metodología de crecimiento en riesgo con la literatura sobre evaluaciones de impacto de la política macroprudencial. Para ello, extiendo el uso de regresiones cuantílicas del crecimiento del PIB con el objetivo de incluir variables macrofinancieras con propiedades de alerta temprana de riesgo sistémico y medidas macroprudenciales. Como resultado, encuentro efectos heterogéneos de la política macroprudencial sobre el crecimiento del PIB, los cuales permiten identificar beneficios importantes sobre la cola izquierda de su distribución. Este efecto positivo de la política macroprudencial en la reducción del crecimiento en riesgo es mayor que el impacto negativo sobre la mediana de la distribución, lo que sugiere un efecto neto positivo en el medio plazo. No obstante, estos efectos son heterogéneos y dependen de la posición en el ciclo financiero, la dirección de la política, el tipo de instrumento implementado y el tiempo transcurrido desde su implementación. En particular, el endurecimiento de medidas de capital durante fases expansivas del ciclo puede tardar hasta dos años en evidenciar beneficios sobre el crecimiento en riesgo, mientras que el efecto positivo de medidas de límites a los estándares crediticios se materializaría rápidamente. Esto sugiere la necesidad de implementar medidas de capital, como el colchón de capital anticíclico, con suficiente antelación respecto al desarrollo del ciclo, mientras que el endurecimiento de límites a los estándares crediticios podría implementarse en etapas más avanzadas. Por otra parte, durante episodios de crisis financieras, los beneficios de la liberación de capital son inmediatos, mientras que los de la relajación de límites a los estándares de crédito son más limitados. En general, este estudio brinda un marco de gran utilidad para la evaluación de los costes y los beneficios de la política macroprudencial en términos de crecimiento del PIB y permite identificar la estructura temporal de instrumentos específicos.

  • 2006
    Strategic interactions and price dynamics in the global oil market (825 KB) Irma Alonso Álvarez, Virginia Di Nino y Fabrizio Venditti

    En un marco teórico simplificado, modelizamos las interacciones estratégicas entre los productores de la OPEP y los no pertenecientes a la OPEP y sus implicaciones para el mercado global de petróleo. Dependiendo de las condiciones del mercado, la OPEP puede considerar óptimo actuar como monopolista en la curva de demanda residual, variar su oferta en tándem con los no miembros de la OPEP, o compensar los cambios en la oferta de los productores fuera de la OPEP. Evaluamos las implicaciones del modelo a través de un modelo autorregresivo estructural (SVAR) que distingue entre producción de los países no pertenecientes a la OPEP y producción de la OPEP, y permite que la OPEP responda a aumentos de la oferta de los países no-OPEP. Esto se hace ya sea aumentando la producción (Market Share Targeting) o reduciéndola (Price Targeting). Comprobamos que los shocks de Price Targeting absorben la mitad de las fluctuaciones de los precios del petróleo, que no han sido explicadas por modelos más sencillos (que no incorporan las interacciones estratégicas entre OPEP y no-OPEP). Los shocks de Price Targeting, ignorados por estudios anteriores, explican alrededor del 10 % de las fluctuaciones de los precios del petróleo y son especialmente relevantes durante el auge de los precios de las materias primas en la década de 2000. Confirmamos que la caída de los precios del petróleo a finales de 2014 fue provocada por un intento de la OPEP de recuperar cuotas de mercado. También encontramos que la elasticidad de la oferta de la OPEP es tres veces mayor que la de los productores no pertenecientes a la OPEP.

  • 2005
    Dollar borrowing, firm-characteristics, and FX-hedged funding opportunities (573 KB) Leonardo Gambacorta, Sergio Mayordomo y José María Serena

    En este trabajo se estudia la relación entre la financiación de sociedades no financieras
    con bonos denominados en dólares y las oportunidades de financiación sin riesgo de tipo de cambio en dicha divisa. Estas oportunidades surgen cuando la base es positiva, es decir, cuando resulta más ventajoso emitir un bono en dólares y convertir posteriormente el importe resultante en moneda local. De acuerdo con la literatura anterior, mostramos, en primer lugar, que las empresas emiten bonos en dólares en lugar de hacerlo en la moneda local cuando sus ingresos o activos a largo plazo están denominados en dólares y cuando la base es positiva. Además, nuestros datos a nivel de empresa nos permiten aportar nueva evidencia empírica, según la cual son las empresas con una categoría crediticia muy elevada las que realizan dicha sustitución, dada la existencia de oportunidades de financiación. El motivo es la preferencia de los inversores por activos muy seguros denominados en dólares. Sin embargo, las empresas con ingresos o activos en dólares, es decir, con necesidades operacionales en esa divisa, no reaccionan a dichas oportunidades de financiación. Por todo ello, la composición del conjunto de empresas emisoras de bonos denominados en dólares cambia en un escenario de base positiva: las empresas con una categoría crediticia muy elevada ganan importancia, en detrimento de aquellas con necesidades operacionales en dólares.

  • 2004
    From secular stagnation to robocalypse? Implications of demographic and technological changes (919 KB) Henrique S. Basso y Juan F. Jimeno

    Los cambios demográficos y una nueva ola de innovación y de automatización
    son dos de las principales tendencias estructurales que configurarán el escenario
    macroeconómico en las próximas décadas. Utilizando un modelo de equilibrio general
    con una sencilla estructura demográfica, investigamos los principales mecanismos
    de transmisión por los cuales la demografía y la tecnología afectan al crecimiento
    económico. Debido a una disyuntiva entre innovación y automatización, una menor
    fertilidad y el envejecimiento poblacional generan una reducción en el crecimiento del
    PIB per cápita y en la participación de los salarios en el PIB. Durante la transición
    demográfica, la medida en la que el crecimiento y la participación de los factores se
    ven afectados depende de las diferentes configuraciones del mercado laboral y de
    escenarios para la integración de robots en la actividad económica.

  • 2003
    Measuring the procyclicality of impairment accounting regimes: a comparison between IFRS 9 and US GAAP (2 MB) Alejandro Buesa, Francisco Javier Población García y Javier Tarancón

    Este artículo pretende comparar el comportamiento cíclico del provisionamiento para riesgo de crédito bajo varios regímenes contables, en particular IAS 39, IFRS 9 y US GAAP. Modelizamos el impacto del deterioro crediticio en la cuenta de pérdidas y ganancias en los tres casos. Nuestros resultados sugieren que IFRS 9 es menos procíclico que su antecesor (IAS 39) pero más procíclico que US GAAP, puesto que requiere provisionar el crédito no deteriorado (Stage 1) únicamente a un año vista. En contraste, bajo US GAAP las pérdidas para toda la vida del crédito se provisionan en origen, lo que hace que el volumen de nuevo crédito y las pérdidas incurridas estén negativamente correlacionadas. Lo anterior conduce a provisiones relativamente mayores (menores) durante las fases expansivas (contractivas) del ciclo financiero. En todo caso, la menor prociclicidad de US GAAP se alcanza a costa de un aumento considerable de las provisiones.

  • 2002
    ¿Cómo afecta la complejidad de la regulación a la demografía empresarial? Evidencia para España (1 MB) Juan S. Mora-Sanguinetti y Ricardo Pérez-Valls

    El volumen de regulación y su fragmentación son importantes para la demografía
    empresarial. El motivo es que podrían implicar discontinuidades en el mercado, reduciendo
    su tamaño y limitando así las ganancias por economías de escala de las empresas. Este
    documento tiene dos objetivos: por un lado, analiza los resultados de una nueva base de
    datos de regulación en España y, por otro, explora los impactos de la complejidad del
    marco normativo en la demografía empresarial. El volumen total de producción normativa
    de España se ha multiplicado por cuatro desde finales de los años setenta, hasta alcanzar
    las 11.737 normas en 2018. Los resultados de nuestro análisis indican que la complejidad
    del marco normativo en España a escala desagregada se relaciona negativamente con
    el número total de empresas y con el capital de las empresas entrantes. Este resultado
    esconde, sin embargo, un interesante efecto composición: los impactos son distintos
    según el tipo de empresa (y su tamaño). La complejidad se relaciona negativamente con el
    número de sociedades de responsabilidad limitada, que tienen un mayor tamaño y podrían
    aprovechar las economías de escala (y, potencialmente, actuar en distintos territorios). Sin
    embargo, se relaciona positivamente con la presencia de personas físicas empresarias (de
    menor tamaño), circunscritas más usualmente a la normativa y el mercado local como nicho
    de actividad. El análisis propuesto en este documento tiene relevancia para el estudio de la
    productividad en España.

  • 2001
    Debt sustainability and fiscal space in a heterogeneous Monetary Union: normal times vs the zero lower bound (668 KB) Javier Andrés, Pablo Burriel y Wenyi Shen

    En este documento se estudian los efectos de la política fiscal y el espacio fiscal existente en una unión monetaria compuesta por países con distintos niveles de deuda pública. Desarrollamos un modelo de equilibrio general dinámico y estocástico (DSGE, por sus siglas en inglés) de una unión monetaria de dos países, calibrada a partir de las características de España y Alemania, en el que la sostenibilidad de la deuda pública y su prima de riesgo se determinan de forma endógena según el mecanismo propuesto por Bi (2012). En este modelo, las decisiones de política económica modifican las expectativas de los mercados sobre los superávits futuros afectando directamente a la prima de riesgo soberana y a las respuestas de las principales variables macroeconómicas. En tiempos normales, el coste de una consolidación fiscal basada en una reducción del gasto público en un país miembro de la unión con deuda elevada se ve reducido cuando esta mejora las perspectivas de sostenibilidad de su deuda pública. Una consolidación fiscal simultánea en los dos miembros de la unión reduce aún más los tipos de interés reales, lo que amplifica la caída de la prima de riesgo en el país más endeudado y, pese a reducir la actividad económica del conjunto de la unión en el corto plazo, puede suponer una mejora en el largo plazo. Por el contrario, cuando la política monetaria está restringida por haber alcanzado los tipos de interés nominales su cota inferior (ZLB, por sus siglas en inglés), el canal de la prima de riesgo ve muy reducida su efectividad. En esta situación, una consolidación fiscal genera expectativas deflacionarias que aumentan el tipo de interés real, lo que puede compensar total o parcialmente, según la calibración, los beneficios derivados de la menor prima de riesgo. Así, la estrategia que proporconaría un mayor aumento de la actividad en el conjunto de la unión en el ZLB sería una expansión fiscal en el país menos endeudado y una consolidación en el más endeudado. Finalmente, el canal de prima de riesgo solo afecta de forma indirecta a los miembros de la unión monetaria con un nivel de deuda medio o bajo, a través de los efectos sobre la economía de los miembros con una deuda elevada.

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